O ajuste fiscal pode ser gradual, desde que seja crível

A poucos meses da eleição, o debate econômico tende a se concentrar nas divergências entre os candidatos. Mas há uma restrição aritmética que independe de quem vencer: a dívida só se estabiliza com ajuste fiscal, e sua ausência mantém os juros elevados e limita o crescimento. Os números provam a urgência. A dívida bruta do governo geral atingiu 81,9% do Produto Interno Bruto (PIB) em junho, segundo o Banco Central (BC), com o Tesouro projetando 83,6% do PIB ao fim deste ano e mantendo a trajetória de alta. O déficit primário do setor público consolidado é estimado pelo mercado em 0,5% do PIB em 2026, enquanto o custo médio da dívida permanece próximo de 12% ao ano, em um ambiente de Selic projetada em 13,75% ao fim de dezembro.

A mecânica da sustentabilidade da dívida é simples. Quando o juro real supera o crescimento do PIB, a relação entre dívida e PIB tende a aumentar, a menos que o governo produza um superávit primário suficiente para compensar essa diferença. O juro real, contudo, incorpora um prêmio de risco. Um ajuste sem credibilidade mantém esse prêmio elevado e exige superávits cada vez maiores, criando um círculo vicioso. Já um compromisso fiscal crível, ainda que gradual, reduz o prêmio de risco e, consequentemente, o juro real, tornando o esforço necessário progressivamente menor. Forma-se, assim, um círculo virtuoso, que também contribui para baratear o crédito a famílias e empresas.

Um cálculo estático ajuda a dimensionar o problema. Com dívida equivalente a 82% do PIB, juro real de aproximadamente 7% ao ano — resultado de um custo nominal de 12% descontada uma inflação de 5% — e crescimento potencial de 1,8%, seria necessário um superávit primário próximo de 4% do PIB só para estabilizar a dívida. É uma magnitude inviável de ser alcançada de uma só vez. Essa estimativa, porém, pressupõe que o juro real permanecerá constante em 7%. Na prática, o mercado reage à trajetória anunciada e à sua credibilidade, e não apenas ao resultado de um determinado ano. Por isso, a consistência do compromisso fiscal importa mais do que o tamanho do esforço isolado, e o ajuste efetivamente necessário pode ser bem menor do que o indicado pela conta estática.

Um caminho plausível seria promover um ajuste expressivo já no primeiro ano de mandato, levando o resultado primário do déficit atual de 0,5% do PIB para um superávit entre 0,5% e 1% do PIB. Isso representaria um esforço inicial de 1 a 1,5 ponto porcentual (p.p.) do PIB. A partir daí, o resultado poderia melhorar em mais 0,5 p.p. do PIB a cada ano. Se essa trajetória for cumprida e percebida como crível, o mercado tenderá a exigir um prêmio de risco menor, reduzindo o juro real e, por consequência, o superávit necessário para estabilizar a dívida. Esforço fiscal e queda dos juros, nesse quadro, passam a se reforçar mutuamente.

O efeito prático é que a dívida, embora ainda possa subir nos primeiros anos pela inércia de um estoque elevado, desaceleraria gradualmente e tenderia a se estabilizar por volta do quarto ano de mandato, passando a recuar a partir daí. Sem um compromisso dessa natureza, a trajetória seria oposta — o endividamento continuaria avançando sem um limite claro. É o tipo de dinâmica apontada pelo Fundo Monetário Internacional (FMI), cujo Fiscal Monitor projeta dívida bruta do governo geral de 96,5% do PIB, em 2026, e de 100%, já em 2027, segundo sua metodologia mais ampla.

Há ainda um efeito multiplicador associado à credibilidade. Com uma dívida equivalente a 82% do PIB, cada p.p. de redução do juro real diminui em cerca de 0,8 p.p. do PIB o superávit necessário para estabilizar a relação entre dívida e PIB. A credibilidade, portanto, além de evitar que o mercado exija um esforço fiscal maior, reduz o custo do próprio ajuste.

A conclusão independe do resultado da eleição. Sem um compromisso fiscal crível e sustentado, o Brasil continuará pagando juros mais altos do que precisaria, com menos espaço para crescer. Por isso, um esforço inicial mais forte, seguido de melhorias de 0,5 p.p. do PIB por ano, pode ser suficiente para inverter a trajetória da dívida ao longo do mandato, sem impor de imediato o choque de 4% do PIB que uma conta estática, ao ignorar o efeito da credibilidade sobre os juros.